دﻛﺘﺮ رﺿﻮان ﺣﺠﺎزی
 

اﺳﺘﺎد ﻣﺸﺎور
 

دﻛﺘﺮ ﻋﻠﻲ رﺣﻤﺎﻧﻲ
 

ﭼﻜﻴﺪه اﺻﻄﻼح ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از اﻳﻦ ﻛﻪ ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮای اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر در ﻃﻮل دوران ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﺧﻮد اﻗﺪام ﺑﻪ
ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﻋﻤﻮم ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ .
 
در ﺑﻮرس ﻫﺎی ﺻﺎﺣﺐ ﻧﺎم ، ﺳﺎﻻﻧﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎی زﻳﺎدی ﺑﺮای اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر ﻣﺒﺎدرت ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ ﻛﻪ در ﺑﺮﺧﻲ ﻣﻮارد ﺑﻪ 400 – 300 ﻣﻮرد در ﺳﺎل ﻧﻴﺰ ﻣﻲ رﺳﺪ ؛ ﻟﻴﻜﻦ ﻳﻜﻲ از ﻣﺴﺎﺋﻠﻲ ﻛﻪ در اﻳﻦ زﻣﻴﻨﻪ ﺑﺎ آن روﺑﻪ رو ﻫﺴﺘﻨﺪ ، ﻧﺎﻫﻨﺠﺎری ﻫﺎی ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ دﻟﻴﻞ اﻫﻤﻴﺖ آن ، ﻣﻮﺿﻮع ﭘﮋوﻫﺶ ﻫﺎی ﺑﺴﻴﺎری واﻗﻊ ﺷﺪه اﺳﺖ ؛ ﻣﻬﻢ ﺗﺮﻳﻦ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎری ﻫﺎی ﻣﻮﺟﻮد در ” IPO اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت 1 ، ارزش ﮔﺬاری زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ 2 و ﻋﺮﺿﻪ ﻫﺎی ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ داغ ” 3 ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ ﺑﻴﺎن ﺳﺎده ﺗﺮ ” ﺑﺎزده ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﻛﻤﺘﺮ از ﺑﺎزده ﺑﺎزار ، ﺑﺎزده ﻛﻮﺗﺎه ﻣﺪت ﺑﺎﻻﺗﺮ از ﺑﺎزده ﺑﺎزار و ﺑﺎزار ﭘﺮ روﻧﻖ ” ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ . ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﻪ ارزش ﮔﺬاری زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ و اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ، راﻳﺞ ﺗﺮ ﻫﺴﺘﻨﺪ ﻟﺬا ﻣﻮرد ﺗﻮﺟﻪ ﺑﺴﻴﺎری از ﭘﮋوﻫﺸﮕﺮان واﻗﻊ ﺷﺪه اﻧﺪ ؛ در ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺣﺎﺿﺮ ﻧﻴﺰ دو ﻧﺎﻫﻨﺠﺎری ﮔﻔﺘﻪ ﺷﺪه ﻣﻮرد ﺑﺮرﺳﻲ ﻗﺮار ﺧﻮاﻫﻨﺪ ﮔﺮﻓﺖ .
اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺑﻪ دﻧﺒﺎل آن اﺳﺖ ﺗﺎ ﺑﻪ ﺳﺌﻮاﻻت ذﻳﻞ ﭘﺎﺳﺦ دﻫﺪ :
 

اﻧﻮاع ﻧﺎﻫﻨﺠﺎری ﻫﺎ در ارﺗﺒﺎط ﺑﺎ اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ﭼﻴﺴﺖ و ﺑﻪ ﭼﻪ دﻟﻴﻞ اﻳﺠﺎد ﻣﻲ ﮔﺮدﻧﺪ ؟
 

آﻳﺎ ﻋﻠﺖ اﻳﺠﺎد ﻧﺎﻫﻨﺠﺎری ﻫﺎی ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ، ارزش ﮔﺬاری زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ واﻗﻌﻲ اﺳﺖ ؟
 

آﻳﺎ ﻋﻠﺖ اﻳﺠﺎد ﻧﺎﻫﻨﺠﺎری ﻫﺎی ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ، اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت اﺳﺖ ؟
 
ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻧﺸﺎن ﻣﻲ دﻫﺪ ﻛﻪ در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ، ﺑﻪ ﻫﻴﭻ وﺟﻪ ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﻣﺸﺎﻫﺪه ﻧﻤﻲ ﺷﻮد ﺑﻠﻜﻪ در ارﺗﺒﺎط ﺑﺎ IPO ﮔﺮان ﻓﺮوﺷﻲ ﺻﻮرت ﻣﻲ ﮔﻴﺮد ؛ ﻫﻤﭽﻨﻴﻦ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﺑﺎ وﻗﻔﻪ زﻣﺎﻧﻲ 6 ﻣﺎه ﭘﺲ از IPO اﻳﺠﺎد ﻣﻲ ﺷﻮد ﺑﻪ اﻳﻦ ﻣﻌﻨﻲ ﻛﻪ اﻣﻜﺎن دﺳﺘﺮﺳﻲ اﻃﻼﻋﺎﺗﻲ ﺑﺮای ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در زﻣﺎن اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ ﺑﻮرس ﺑﺴﻴﺎر ﻣﺤﺪود اﺳﺖ در ﻧﺘﻴﺠﻪ ﭘﺲ از ورود ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﺑﻪ ﺑﻮرس و ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اراﺋﻪ ﮔﺰارش ﻫﺎی ﻣﺎﻟﻲ ﻣﻴﺎن دوره ای ﻣﻮرد ﺗﻘﺎﺿﺎی ﺑﻮرس ، ﺗﺎﺛﻴﺮ اﻳﻦ اﻃﻼع رﺳﺎﻧﻲ ﺑﺮ ﺗﺼﻤﻴﻢ اﻓﺮاد ، ﭘﺲ از ﺷﺶ ﻣﺎه ﻇﻬﻮر ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ . ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺣﺎﺻﻞ از ﺑﺮرﺳﻲ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎی ﻳﺎد ﺷﺪه ، دال ﺑﺮ ارﺗﺒﺎط ﻣﻴﺎن ﺻﻨﻌﺖ و ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم IPO اﺳﺖ ، ﻫﻤﭽﻨﻴﻦ ﻣﻴﺎن ﻣﺘﻮﺳﻂ ﺳﻮد ﺳﻪ ﺳﺎل ﭘﻴﺶ از ) IPO ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺷﺎﺧﺺ ﻛﻴﻔﻴﺖ ، رﻳﺴﻚ و اﻋﺘﺒﺎر ﺷﺮﻛﺖ ) و درﺻﺪ ﺳﻬﺎم ﻣﻨﺘﺸﺮه در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ( ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺷﺎﺧﺺ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎی ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ ) ﺑﺎ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت راﺑﻄﻪ وﺟﻮد دارد .
 
واژﮔﺎن ﻛﻠﻴﺪی : ارزش ﮔﺬاری زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ، اﻃﻼﻋﺎت ﺣﺴﺎﺑﺪاری ، اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ، ﺷﺮاﻳﻂ ﺑﺎزار ، اﻃﻼﻋﺎت
 
ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ اﻧﺘﺸﺎر ﺳﻬﺎم ، اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ، ﻛﻴﻔﻴﺖ ، رﻳﺴﻚ و اﻋﺘﺒﺎر ﺷﺮﻛﺖ ، اﻧﺪازه ﺷﺮﻛﺖ ، ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎی ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ
 
Long-Run Price Underperformance Underpricing Hot IPOs
 
ﻓﻬﺮﺳﺖ ﻣﻄﺎﻟﺐ
 
ﻓﺼﻞ اول– ﻛﻠﻴﺎت. 1
 
1ـ1ـ ﻣﺴﺌﻠﻪ ﭘﮋوﻫﺶ 2
 
1ـ2ـ ﭘﺮﺳﺶ ﻫﺎی ﭘﮋوﻫﺶ. 2
 
1ـ3ـ اﻫﺪاف ﭘﮋوﻫﺶ و ﺿﺮورت آن. 2
 
1ـ4ـ ﻓﺮﺿﻴﺎت ﭘﮋوﻫﺶ. 2
 
1ـ5ـ ﺗﻌﺎرﻳﻒ ﻋﻤﻠﻴﺎﺗﻲ. 3
 
1ـ6ـ ﻧﻬﺎد ﻳﺎ ﻣﻮﺳﺴﺎﺗﻲ ﻛﻪ ﻣﻲ ﺗﻮاﻧﻨﺪ از ﻳﺎﻓﺘﻪ ﻫﺎی اﻳﻦ ﭘﮋوﻫﺶ ﺑﻬﺮه ﮔﻴﺮﻧﺪ   3
 
1ـ7ـ اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ روش ﺷﻨﺎﺳﻲ ﭘﮋوﻫﺶ. 4
 
1ـ7ـ1ـ ﺗﻌﺮﻳﻒ ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎری و وﻳﮋﮔﻲ ﻫﺎی آن. 4
 
1ـ7ـ2ـ روش ﻧﻤﻮﻧﻪ ﮔﻴﺮی و ﺣﺠﻢ ﺗﻘﺮﻳﺒﻲ ﻧﻤﻮﻧﻪ 4
 
1ـ7ـ3ـ اﺑﺰار ﺳﻨﺠﺶ، ﻣﻘﻴﺎس ﻫﺎی ﺳﻨﺠﺶ (ﭘﺎﻳﺎﻳﻲ – اﻋﺘﺒﺎر) 4
 
1ـ7ـ4ـ روش ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ 7
 
ﻓﺼﻞ دوم- ﻣﺮوری ﺑﺮ ادﺑﻴﺎت ﻧﻈﺮی. 8
 
2ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ. 9
 
2ـ2ـ ﻧﻬﺎدﻫﺎی ﻣﺎﻟﻲ. 9
 
2ـ3ـ ﺑﺎزار ﭘﻮل و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ 10
 
2ـ3ـ1ـ ﺑﺎزار ﭘﻮل. 10
 
2ـ3ـ2ـ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ 11
 
2ـ4ـ ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ و ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ 11
 
2ـ4ـ1ـ ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ 11
 
2ـ4ـ2ـ ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ 12
 
أ
 
2ـ5ـ ﺑﺎزارﻫﺎی ﻣﺘﺸﻜﻞ و ﻏﻴﺮ ﻣﺘﺸﻜﻞ 12
 
2ـ5ـ1ـ ﺑﺎزار ﻣﺘﺸﻜﻞ (ﺳﺎزﻣﺎن ﻳﺎﻓﺘﻪ) ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار 12
 
2ـ5ـ2ـ ﺑﺎزار ﻏﻴﺮﻣﺘﺸﻜﻞ (ﺧﺎرج از ﺑﻮرس ) 12
 
2ـ6ـ ﻧﻘﺶ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار در ﻛﺸﻮر 13
 
2ـ7ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ. 16
 
2ـ8ـ اﻋﻀﺎی ﺗﻴﻢ 19. IPO
 
2ـ9ـ روش ﻫﺎی اﻧﺠﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ. 21
 
2ـ9ـ1ـ روش ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮی 22
 
2ـ10ـ ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮی. 23
 
2ـ11ـ ﻛﺸﻒ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ. 25
 
2ـ12ـ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎری ﻫﺎی ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم 27
 
2ـ12ـ1ـ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت 27
 
2ـ12ـ2ـ ارزش ﮔﺬاری زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ. . 31
 
2ـ12ـ3ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ داغ 38
 
2ـ13ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان. 39
 
ﻓﺼﻞ ﺳﻮم– روش ﺗﺤﻘﻴﻖ. 44
 
3ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ 45
 
3ـ2ـ ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎری 45
 
3ـ3ـ ﻧﻤﻮﻧﻪ آﻣﺎری 47
 
3ـ4ـ ﭼﻬﺎرﭼﻮب ﻣﻔﻬﻮﻣﻲ ﺗﺤﻘﻴﻖ 47
 
3ـ5ـ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎی ﺗﺤﻘﻴﻖ. 48
 
3ـ5ـ1ـ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎی ﻣﺴﺘﻘﻞ ﺑﺮرﺳﻲ ارزش ﮔﺬاری زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ. 48
 
ب
 
3ـ5ـ2ـ ﻋﻮاﻣﻞ ﻣﻮﺛﺮ ﺑﺮ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت. 53
 
3ـ6ـ اﺑﺰار و ﻧﺤﻮه ﺟﻤﻊ آوری داده ﻫﺎ 54
 
3ـ7ـ رواﻳﻲ داده ﻫﺎ 55
 
3ـ8ـ ﭘﺎﻳﺎﻳﻲ داده ﻫﺎ. 55
 
3ـ9ـ روش ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ. 55
 
ﻓﺼﻞ ﭼﻬﺎرم– ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ. 59
 
4ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ 60
 
4ـ2ـ ﺗﻮﺻﻴﻒ داده ﻫﺎ 60
 
4ـ3ـ آزﻣﻮن ﻧﺮﻣﺎل ﺑﻮدن داده ﻫﺎ. 61