شرکت­ها، با رشد متغیر

اکثر شرکت­ها در پرداخت سود سهام، رویه مشخصی ندارند. هیچ شرکتی وجود ندارد که نرخ رشد سود سهامش، صفر یا ثابت باشد. در مرحله توسعه، به دلیل اینکه رقبای زیادی در صنعت وجود ندارد و همچنین بازار اشباع نشده است، شرکتها دارای رشد سریعی هستند ولی به تدریج رشد شرکت کاهش یافته و به مقدار ثابتی می رسد. بنابراین فرض بر این است که شرکت برای چند سال، نرخ رشد متغیر دارد و سپس نرخ رشدش ثابت می شود. با توجه به مطالب فوق می توان از رابطه زیر استفاده کرد(لییونگ و همکاران[35]، 2009).

    2-4- عوامل تأثیرگذار بر انتخاب سهام توسط سرمایه ­گذاران 2-4-1- مفهوم سرمایه­گذاری قبل از بررسی عوامل مؤثر بر تصمیم سرمایه ­گذاران در انتخاب یک سهام عادی باید با مفهوم سرمایه­گذاری آشنا شویم. سرمایه گذاری از دیدگاه کلی، به معنای مصرف پول­های در دسترس برای دستیابی به پول­های بیشتر، در آینده است؛ به عبارت دیگر، سرمایه­گذاری یعنی به تعویق انداختن مصرف فعلی برای دستیابی به امکان مصرف بیشتر در آینده. در سرمایه­گذاری، دو ویژگی متفاوت و مهم وجود دارند که عبارتند از: 1- زمان و 2- ریسک. اهمیت این دو موضوع به این علت است که در سرمایه­گذاری، صرف پول، در زمان حال صورت می­گیرد و مقدار آن معین است؛ در حالی که پاداش حاصل از آن، در آینده به دست می­آید و معمولاً با نبود اطمینان همراه است. در بعضی مواقع، ویژگی زمان غالب می­گردد (مانند اوراق قرضه دولتی) و در بعضی مواقع، ریسک از نظر اهمیت مقدم است (مانند برگه اختیار خرید) و در مواقع دیگر هر دو مهم هستند (مانند سهام عادی)(دوف[36]، 2008). 2-4-2- راهبردهای سرمایه­گذاری دو راهبرد سرمایه­گذاری غالب که در بازارهای بورس اوراق بهادار به کار گرفته می­شود به شرح زیر است:

1. راهبرد قدرت نسبی

طبق این راهبرد توصیه می­شود سهامی خریداری شود که در دوره گذشته بالاترین بازده را داشته است و سهامی به فروش رسد که در دروه­های گذشته پایین­ترین بازده را کسب کرده است.

2. راهبرد سرمایه­گذاری معکوس

طبق این راهبرد، توصیه می­شود سهامی که در گذشته عملکرد خوبی داشته اند به فروش رسند و سهامی که عملکرد ضعیفی داشته اند خریداری شوند. به عبارت بهتر، توصیه می­شود سهامی خریداری شود که در حال حاضر بازار نسبت به آن سهم بسیار بدبین است و سهامی فروخته شود که بازار نسبت به آن بسیار خوش­بین است (نیکبخت و مرادی، 1384).

طی جدول شماره 4-16 آماره فیشر و متناظر با آن سطح معنی‌داری محاسبه شده است. با توجه به جدول فوق ازآنجایی‌که سطح معناداری کمتر از 1 درصد بوده و به سمت صفر میل کرده است، لذا فرض H₀ مبنی بر خطی نبودن رابطه برآوردی رد شده و فرض H₁ مبنی بر این‌که حداقل یکی از متغیرهای مستقل دارای رابطه خطی با متغیر وابسته هستند، پذیرفته می‌شود.

جمع‌بندی

هدف از این تحقیق، تعیین رابطه بین متغیرهای حسابداری و قیمت سهام بوده است. در این راستا از سود هر سهم، سود نقدی هر سهم،ارزش دفتری هر سهم به‌عنوان سنجه‌های متغیرهای حسابداری به‌عنوان متغیرهای مستقل اصلی و از اندازه شرکت و اهرم مالی به‌عنوان سایر متغیرهای مستقل  استفاده شده است. شرکت‌های منتخب بورس اوراق بهادار تهران واجد شرایط پیوست به فعالیت در طی  بازه زمانی 5 ساله موردبررسی یادشده و در دسترس بودن کلیه داده‌های موردنیاز به‌عنوان جامعه آماری تعریف شد. از بین این شرکت‌ها بر مبنای جدول مورگان 94 شرکت به‌عنوان نمونه تصادفی تعیین که به روش تصادفی ساده انتخاب گردیدند. پس از توصیف داده‌ها با بهره گرفتن از شاخص‌های آماری مرکزی، پراکندگی و نسبی به ارزیابی پیش‌فرض‌های استفاده از رگرسیون خطی مرکب مبادرت شد. تحلیل پیش‌فرض‌ها نشان داد که توزیع متغیرهای مستقل و تابعی به جهت استفاده از تغییر متغیرهای لگاریتمی و مقادیر نسبی به‌جای کمیت‌های مطلق، نرمال بوده و توزیع باقی‌مانده‌های خطاهای در مدل برآوردی نیز تقریباً نرمال بوده است. دیگر آزمون‌ها نشان داد که متغیرهای مستقل خود از یکدیگر استقلال خطی نداشته و باقی‌مانده‌ها نیز خودهمبستگی نداشته ولی ثبات و همگنی واریانس‌ها نیز برقرار نمی‌باشد. آزمون‌های چاو و هاسمن نیز نوع تحلیل داده‌های ترکیبی با اثرات ثابت و تصادفی را موردحمایت قرار داد. با عنایت به برقراری همه پیش‌فرض‌های رگرسیون کلاسیک و تحلیل داده‌های تابلویی امکان استفاده از رگرسیون خطی مرکب را به‌عنوان روشی برای تعیین ارتباط بین متغیرهای مستقل و تابعی را فراهم ساخت. با بهره گرفتن از این روش برآورد پارامترهای رابطه خطی مشتمل بر عرض از مبدأ و شیب متغیرهای مستقل برآورد و با جای گذاری در رابطه پارامتریک پیش‌فرض که بر مبنای مدل مفهومی تعریف شده بود، رابطه ریاضی بین میزان متغیرهای حسابداری و قیمت سهام، تعیین شد. بر مبنای رابطه برآوردی خطی بین متغیرها، تحلیل شیب متغیرها و آزمون مبتنی بر معنی‌داری تعمیم پارامترها از نمونه تصادفی به جامعه آماری نشان داده شد که: 1) ضریب متغیر سود هر سهم برابر 529/0 محاسبه شده است. با توجه به اینکه علامت این ضریب مثبت بوده است می‌توان نتیجه گرفت که بین میزان سود هر سهم در شرکت‌های نمونه تصادفی و میزان قیمت سهام رابطه مستقیمی وجود داشته است. سطح معنی‌دار متناظر با آماره تی استیودنت می‌باشد برابر با 000/0و کمتر از یک درصد بوده لذا در سطح 99 درصد اطمینان فرض H₁ مبنی بر وجود رابطه خطی بین میزان سود هر سهم و قیمت سهام پذیرفته شده است. 2) ضریب متغیر سود نقدی هر سهم برابر 095/0 محاسبه شده است. با توجه به اینکه علامت این ضریب مثبت بوده است می‌توان نتیجه گرفت که بین سود نقدی هر سهم در شرکت‌های نمونه تصادفی و میزان قیمت سهام رابطه مستقیمی وجود داشته است. سطح معنادار متناظر برابر با 000/0 بوده لذا در سطح 99 درصد اطمینان رابطه خطی بین سود نقدی هر سهم و قیمت سهام پذیرفته ‌شده است. 3) ضریب متغیر ارزش دفتری هر سهم برابر 01/2محاسبه شده است. با توجه به اینکه علامت این ضریب مثبت بوده است می‌توان نتیجه گرفت که بین ارزش دفتری هر سهم در شرکت‌های نمونه تصادفی و میزان قیمت سهام رابطه مستقیمی وجود داشته است. سطح معنی‌دار متناظر برابر با 000/0 لذا در سطح 99 درصد اطمینان فرض وجود رابطه خطی بین ارزش دفتری هر سهم و قیمت سهام پذیرفته‌شده است. 4) ضریب متغیر اندازه شرکت برابر 045/ محاسبه شده است. با توجه به اینکه علامت این ضریب مثبت بوده است می‌توان نتیجه گرفت که بین اندازه شرکت در شرکت‌های نمونه تصادفی و میزان قیمت سهام رابطه مستقیمی وجود داشته است. سطح معنی‌دار متناظر برابر با 0.0003 بوده لذا در سطح 99 درصد اطمینان فرض رابطه خطی بین اندازه شرکت و قیمت سهام پذیرفته‌شده است. 5) ضریب متغیر اهرم مالی برابر 133/0- محاسبه شده است. با توجه به اینکه علامت این ضریب منفی بوده است می‌توان نتیجه گرفت که بین اهرم مالی در شرکت‌های نمونه تصادفی و میزان قیمت سهام رابطه معکوسی وجود داشته است. سطح معنی‌دار متناظر برابر با 0.165 بوده لذا فرض H₀ مبنی بر فقدان رابطه خطی بین اهرم مالی با میزان قیمت سهام در جامعه آماری یا شرکت‌های منتخب بورس اوراق بهادار تهران تأییدشده است. به عبارتی در سطح 95 درصد اطمینان فرض رابطه خطی بین اهرم مالی و قیمت سهام رد شده است. تحلیل روابط بین متغیرها نشان داد که بین قیمت سهام با هر سه مؤلفه متغیرهای حسابداری(سود هر سهم،سود تقسیمی هر سهم و ارزش دفتری هر سهم)، رابطه مستقیمی وجود داشته و با افزایش متغیرهای حسابداری میزان قیمت سهام نیز فزونی یافته است.به سمت صفر میل کردن سطوح معنی‌دار متناظر با آماره تی استیودنت به ازای کلیه پارامترهای عرض از مبدأ و شیب متغیرهای سود هر سهم،سود تقسیمی هر سهم و ارزش دفتری هر سهم نشان داد که در سطح 95 درصد اطمینان، تعمیم رابطه مستقیم خطی برآوردی بین سه مؤلفه به‌عنوان سنجه‌های متغیرهای حسابداری، از نمونه تصادفی به کلیه شرکت‌های منتخب بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته‌شده است. تحلیل واریانس یک‌طرفه با معیار فیشر نیز تعمیم رابطه خطی به جامعه آماری را مبتنی بر ادعای وجود رابطه خطی در بین اقلاً یکی از متغیرهای مستقل با میزان قیمت سهام را موردحمایت قرار داد. اعتبار سنجی رابطه برآوردی بین متغیرها بر مبنای معیار ضریب تعیین و ضریب تعیین استانداردشده نیز نشان داد که رابطه رگرسیون خطی مرکب برآوردی بین 75 تا بیش از 77 درصد از تغییرات واقعی را بیان کرده و از قدرت توضیح دهندگی در حد قوی برخوردار بوده است. بنابراین در سطح 99 درصد اطمینان، رابطه متوسط خطی بین متغیرهای حسابداری و قیمت سهام شرکت‌ها پذیرفته‌شده است. مبتنی بر آزمون‌ها و تحلیل‌های انجام‌شده در این فصل می‌توان جمع‌بندی نتایج مربوط به تحلیل ارتباط بین مؤلفه‌های متغیرهای حسابداری به‌عنوان متغیرهای مستقل اصلی و اندازه شرکت و اهرم مالی به‌عنوان سایر متغیرهای اصلی، و میزان قیمت سهام به‌عنوان متغیر تابعی یا وابسته طی جدول شماره 4-17 خلاصه گردیده که مبتنی بر این نتایج خلاصه می‌توان نسبت به استنتاج پیرامون فرضیات تحقیق مبادرت نمود:

باید توجه داشت که افزایش سرمایه در کوتاه مدت شاید سودی به همراه نداشته باشد و حتی پس از افزایش سرمایه شرکت، قیمت سهام آن به حد قابل توجهی تنزل نماید. هر چند، سهامدار از طریق اضافه شدن تعداد سهام خود به نسبت افت قیمت، هیچ ضرری را از لحاظ ارزش کل دارایی خود متحمل نمی شود. اما بازدهی بلند مدت از طریق افزایش قیمت سهام و سود سالیانه برای وی وجود خواهد داشت (گرامی و محمدزاده، 1385). افزایش سرمایه از محل آورده نقدی: در افزایش سرمایه ای که از محل آورده نقدی صورت می گیرد، شرکت یا اندوخته ای برای صرف به منظور افزایش سرمایه ندارد یا سهامداران موافقتی به اندوختن منابع به منظور افزایش سرمایه از خود نشان نمی دهند. در این صورت، روال معمول بدین گونه می باشد که سهامداران شرکت در زمان افزایش سرمایه به ازای هر سهم جدید مبلغی معادل هزار ریال به شرکت پرداخت می نمایند و سهام جدید یا حق تقدم به آن ها تعلق می گیرد. در صورتی که سهامدار مایل نباشد از حق تقدم خویش استفاده کند،‌می تواند امتیاز آن را به شخص دیگری در بورس اوراق بهادار واگذار نماید. به این صورت که با مراجعه به یک کارگزار و تکمیل فرم درخواست فروش، حق تقدم خود را به فروش می رساند. لازم به ذکر است که خریدار حق تقدم تنها امتیاز برگه را خریده و می بایست علاوه بر آن مبلغ اسمی تعداد حق تقدم خریداری شده را نیز به حساب شرکت واریز نماید. از طرفی اگر سهامدار بنا به دلایلی از امتیاز حق تقدم استفاده ننماید؛ یعنی، نه تعداد سهام خود را با واریز مبلغ اسمی افزایش دهد و نه امتیاز‌ آن را در بورس به شخص دیگری واگذار نماید،‌شرکت مربوطه پس از مدتی اقدام به فروش این برگه ها در بورس نموده و پس از تأمین مبلغ اسمی، ما به التفاوت وجه را به حساب سهامدار منظور می کند. افزایش سهام از محل مطالبات حال شده: معمولاً برخی از شرکت ها به دلیل کمبود نقدینگی یا حفظ منابع نقدی موجود، برای تأمین سود متعلق به هر سهم،‌به جای پرداخت نقدی اقدام به دادن سهام جایزه یا سود سهمی می نمایند، و از این طریق افزایش سرمایه می دهند که این همان افزایش سرمایه از محل مطالبات حال شده سهامداران می باشد. افزایش سرمایه از محل سود انباشته:‌ در افزایش سرمایه ای که از محل سود انباشته می باشد،‌شرکت با موافقت سهامداران تمام یا قسمتی از سود حاصله به واسطه فعالیت یک یا چند دوره مالی را به جای تقسیم نقدی در بین سهامداران به افزایش سرمایه شرکت اختصاص می دهد. در این حالت،‌سهامداران بابت افزایش سرمایه بدون پرداخت وجهی به شرکت، سود سهمی را از شرکت دریافت می نمایند(گرامی و محمدزاده، 1385). افزایش سرمایه از محل اندوخته: در افزایش سرمایه ای که از محل اندوخته می باشد،‌شرکت با موافقت سهامداران، تمام یا قسمتی از سود حاصله به واسطه فعالیت یک یا چند دوره مالی را به جای تقسیم نقدی در بین سهامداران به افزایش سرمایه شرکت اختصاص می دهد. در این حالت سهامداران وجهی را بابت افزایش سرمایه به شرکت پرداخت و سهام جایزه را از شرکت دریافت می نمایند. سهام جایزه به این معنی است که در صورتی که اندوخته های شرکت زیاد باشد احتمالاً بخشی از آن به صورت سهام جایزه – به طور رایگان – بر اساس سهم مالکیت شرکت در اختیار سهامداران فعلی قرار می گیرد. با تصمیم مدیریت شرکت به انتقال این ذخائر مازاد به حساب سهام سرمایه ای درصد مالکیت سهامداران هیچ تغییری نمی کند. پس از انتشار سهام جایزه،‌قیمت سهام شرکت با توجه به مقدار انتشار این سهام کم و بیش کاهش خواهد یافت. در هر صورت، از‌ آنجا که نرخ سود قابل تقسیم تغییری نمی کند،‌وقتی قیمت سهم بیشتر شود، سهامداران با توجه به افزایش سهام تحت مالکیت،‌منافع بیشتری به دست خواهند آورد. افزایش سرمایه از محل آورده نقدی و اندوخته: در صورتی که سود تقسیم نشده از سال های گذشته به شکل اندوخته و سود انباشته در حساب حقوق صاحبان سهام شرکت وجود داشته باشد، هیأت مدیره شرکت می تواند تأمین مالی جهت افزایش سرمایه را از دو محل آورده نقدی و اندوخته شرکت انجام دهد. به عنوان مثال، شرکتی با سرمایه ده میلیون ریال،‌مبلغ چهار میلیون ریال اندوخته دارد. این شرکت برای افزایش سرمایه صددرصدی، نیاز به ده میلیون ریال دیگر وجه نقد دارد که در این شرایط سهامداران می توانند شش میلیون ریال را از طریق آورده نقدی و چهار میلیون ریال را از طریق اندوخته تأمین نمایند. در چنین حالتی اصطلاحاً می گویند شرکت از طریق اندوخته و آورده نقدی افزایش سرمایه داده است. افزایش سرمایه از طریق صرف سهام: هنگامی که پذیره نویسی افزایش سرمایه بر اساس قیمت بازار سهم انجام می شود اصطلاحاً گفته می شود افزایش سرمایه از طریق صرف سهام[26] انجام شده است. به عبارت دیگر، تفاوت قیمت اسمی و قیمت فروش یک سهم توسط شرکت را صرف سهام می‌گویند. این اضافه ارزش حاصل شده – مازاد قیمت بازار به قیمت اسمی – در ترازنامه زیر حسابی تحت عنوان «صرف سهام»[27] نشان داده می شود. بنابراین انتشار سهام جدید به قیمتی بیش از قیمت اسمی از دیدگاه شرکت، جزء منابع تأمین مالی محسوب می‌شود. مطابق قانون تجارت، شرکت می‌تواند سهام جدید را برابر مبلغ اسمی به فروش برساند و یا مبلغی علاوه بر مبلغ اسمی سهم به عنوان اضافه ارزش سهم از خریدار دریافت کند. همچنین شرکت می تواند عواید حاصل از اضافه ارزش سهام فروخته شده را به اندوخته منتقل یا نقداً‌ بین صاحبان سهام سابق تقسیم کند یا در ازای آن سهام جدید به صاحبان سهام اختصاص بدهد. افزایش سرمایه با صرف سهام می تواند با صدور حق تقدم خرید سهام یا سلب حق تقدم از سهامدار موجود و عرضه عمومی سهم همراه باشد. معمولاً برای ایجاد جذابیت در پذیره نویسسی، قیمت پذیره نویسی تا حدی کم تر از قیمت بازار یا همراه با تخفیف نسبت به قیمت بازار تعیین می شود. اما به منظور تحقق کامل برنامه افزایش سرمایه با صرف، شرکت باید برای باقی مانده احتمالی سهام پذیره نویسی نشده شخص یا اشخاص حقیقی یا حقوقی را که قبلاً متعهد شده اند، معرفی کند. پذیره نویسی سهام جدید در خارج از بورس انجام می شود و به آن کارمزد تعلق نمی گیرد. لازم به ذکر است که مصارف صرف سهام توسط شرکت ها به شرح زیر است:

• تقسیم نقدی سهام بین سهامداران قبلی: ‌در این ارتباط لازم است شرکت به اطلاع صاحبان سهام برساند که سود نقدی توزیع شده از محل صرف سهام یا بازده سرمایه است نه از محل فعالیت عملیاتی و بازرگانی شرکت و با توزیع نقدی صرف سهام میان سهامداران قبلی چیزی جز افزایش سرمایه به قیمت اسمی نصیب شرکت نخواهد شد.
• توزیع سهام جدید میان سهامداران قبلی به ازای صرف سهام: در این مورد،‌برابر حساب صرف سهام،‌ سهام جدید به قیمت اسمی منتشر و به سهامداران قبلی داده می شود. به نظر می رسد، پس از توزیع سهام جدید، نتیجه این نوع افزایش سرمایه برای شرکت برابر با افزایش سرمایه به قیمت اسمی است.

انتقال صرف سهام به اندوخته شرکت: در این مورد، صرف سهام همانند سایر حساب های اندوخته شرکت،‌زیر حقوق صاحبان سهام قرار می گیرد و متعلق به کلیه سهامداران، اعم از قبلی و جدید می شود. این نوع مصرف صرف سهام مورد نظر و توجه شرکت ها و سازمان بورس است که با تأمین مالی صرف سهام پشتوانه و بنیه مالی شرکت برای انجام طرح ها و پروژه‌ها و سرمایه گذاری قوی می شود(گرامی و محمدزاده، 1385).